介绍

  1、全球经济进入滞涨时代
 
  展望2018年,我们认为全球经济增速与2017年相仿,通胀上升幅度高于经济增长,全球进入滞涨格局,然后央行紧缩推动经济格局从滞涨转入衰退。2017年美国经济动力主要来自大宗商品价格上涨推动的固定资产投资与存货投资,而私人资产负债表修复与失业率下降并没有推动私人消费,特朗普美国优先政策对于净出口也没什么帮助;2018年美国税改新政对经济有正面推动作用,但美联储也将三次加息与缩减资产负债表规模,货币政策收紧的边际效应将越来越大,部分抵消税改新政的利好影响。2017年欧元区经济动力来自全球经济加速复苏带来的净出口,自身消费与投资能力依然不足,2018年欧洲央行削减QE规模与欧元汇率上升将削弱欧元区复苏强度,我们预计2018年欧元区GDP较2017年持平。中国经济动力来自房地产去库存政策带来的总需求扩张,叠加低库存与供给侧收缩推动的加库存周期;由于中国政府执意控制房地产市场与信贷扩张以化解金融系统性风险,我们预计2018年中国经济扩张势头有所减弱。通胀方面,大宗商品原材料与能源价格、房地产价格上涨将持续传递到终端消费品以及服务业,数据显示2017/18冬春之际全球出现拉尼娜天气的可能性较大,食品价格的恢复性上涨将推动2018年通胀加速上升,导致全球央行加快紧缩步伐,这将削弱本来就不强的消费投资需求,从而为本轮全球复苏画上休止符。
 
  从中长期来看,人口老龄化以及债务压力始终是全球经济增长的两大阻力,贫富差距则进一步恶化总需求不足的困境;除非出现能大幅度提高劳动效率的科技创新,否则全球经济难以走出2008年金融危机的阴影。
 
  2016年11月30日,OPEC在维也纳峰会上一致同意将日产油量减少120万桶,设定OPEC国家合计日产油上限为3250万桶,自2017年1月1日生效,为期6个月;2016年12月10日,OPEC与非OPEC产油国在维也纳达成了2001年以来的首个联合减产协议,非OPEC产油国同意减产55.8万桶/日以配合OPEC产油国的减产行动;2017年5月25日OPEC决定延长减产协议9个月至2018年6月份,在2017年11月30日的维也纳会议上,OPEC与俄罗斯为首的非OPEC产油国达成协议,共同将减产协议延长至2018年年底,并首次将利比亚和尼日利亚这两个此前豁免的产油国纳入协议,从而有效解决全球油市供应过剩问题。
 
  即使油价反弹促使美国及加拿大能源企业重加大页岩油投资力度,但得益于全球经济同步复苏以及OPEC与俄罗斯等产油国的联合减产协议,2016年下半年以来全球原油库存持续下滑,其中美国原油库存较其峰值下降了9.3%,OECD原油库存较其峰值下降了4.4%。虽然OECD原油库存(2953桶/日)尚未降到其五年均值水平(2727万桶/日),但原油市场价格已经做出积极反应,2017年WTI原油均价较2016年上涨16.8%,Brent原油均价较2016年上涨20.8%;目前WTI原油期货以及Brent原油期货期限价格均呈前高后低的多头排列,显示出原油现货市场的再平衡程度超过市场预期。我们预计随着2018年欧美国家经济增速继续上升,以及OPEC与俄罗斯延长减产协议,2018年全球原油库存有望继续下降,从而推动原油价格突破60美元/桶的重要关口;此将推动欧美国家通胀率上升。
 
  在农产品价格方面,由于多年的风调雨顺,全球农产品价格自2012年下半年以来持续走低;2017年在中国农业补贴方式调整的影响下,中国食品CPI更是出现了罕见的年度下跌情况。但是有两个因素可能推高明年农产品价格,其一是中国供给侧改革以及煤改气造成农业生产资料价格上涨,将从成本上推升农产品价格;其二是多家机构预测2017/18冬春之际全球将出现拉尼娜天气,可能影响农产品产量进而推高全球农产品价格,期货价格显示市场预期2018年农产品价格有10%以上的涨幅。另外随着农产品补贴方式的落地以及国储库存的逐渐下降,农业供给侧改革对农产品价格的负面影响将在2018年得到消除,最后2017年低基数因素也将对2018年食品CPI同比增速造成影响。综合来看我们预计2018年中国通胀压力将进一步上升,CPI同比增速达到2.5%甚至3%附近
 
  2、全球央行继续紧缩货币政策
 
  由于经济增长略为停滞但短期来说并不存在明显的下行风险,而通胀压力在中国与OPEC供给侧收缩、全球天气状况可能恶化的影响下将趋于上升,我们预计2018年全球央行将继续收紧货币政策,除了美联储继续加息并收缩资产负债表外,欧洲央行已经决定将2018年QE规模由600亿欧元/月削减至300亿欧元/月并延长QE时限至2018年9月底,由于2018年欧洲地区政治风险明显消退,我们预计2018年3月起有关欧洲央行停止QE的猜测将逐步升温;加拿大央行与英国央行已经跟随美联储开启加息步伐,由于我们预计2018年大宗商品价格依然高位运行,英国脱欧谈判得到较好解决,2018年加拿大央行与英国央行或将继续加息;日本央行并未就货币政策变动表态,但是日本核心通胀增速已经回升到1%附近,日本央行也实质性放缓扩张不大,2018年日本央行有可能正式承认缩减QE规模;中国央行虽然没有提高存贷款基准利率,但多次提高公开市场操作利率,叠加加强金融监管的诸多政策,实际上中国货币流动性已经实质性收紧,我们预计2018年中国央行仍会跟随美联储小幅上调公开市场流动性,若天气状况意外恶化通胀率大幅度上升,那么中国央行也有上调存款基准利率的可能。
 
  由于2017年美元汇率由于国内政治风险的原因大幅下滑,加上欧洲央行、日本央行以及中国央行继续扩张资产负债表,2017年折美元的全球四大央行总资产增速大致维持在10%附近,加上全球央行政策利率相对而言仍处于较低水平,因此全球货币流动性依然较为宽裕,这是2017年全球股市表现良好的重要因素。展望2018年,在美国国内政治风险消退、美国经济增速小幅上升,欧元区经济增速大致持平的基线预测下,我们认为美元指数不存在大幅度下滑的基础,特别地美元指数在90美元附近有较为坚实的支撑;在这种情况下,美联储缩表、欧日放缓扩张以及美加英加息对全球货币流动性的影响会较为明显;2017年全球名义购买力扩张仍与央行资产规模有紧密相关度,在央行资产增速放缓、通胀压力上升的情况下,金融资产价格或将受到持续的流动性压力,特别地我们预计2018年全球股市波动性将有所增强。
 
  3、2018年地缘政治风险下降,避险需求来自金融市场
 
  2017年美国、欧元区、中东、东北亚均陆续出现或大或小的政治风险时间,这在2017年上半年成为黄金价格震荡走高的重要因素;展望2018年,美国11月国会中期选举、德国新政府组阁、中东沙特反腐收权以及朝鲜核武试验是潜在的地缘政治风险,但在特朗普新政府逐渐磨合、英国顺利退欧的基线预测下,我们预计2018年全球地缘政治风险将较2017年有所下降,并且我们认为这已经在贵金属价格中有所体现。
 
  2018年贵金属的避险需求可能来自金融市场,其一是股市,根据我们分析,2018年美国经济增长小幅加速但通胀加速上升,美国经济逐步进入滞涨格局,加上美联储持续推进货币政策正常化,这意味着美国股市波动性将有所上升,股票是风险资产的代表,股市波动性上升意味着黄金等避险资产需求上升。另一个避险需求来自比特币,2017年比特币价格由年初的966美元狂奔至12月17日的19788美元(CME交易所该日上市比特币期货),累计涨幅达到19.5倍,让所有金融资产难以望其项背;由于比特币和黄金同为法币的替代品,因此比特币价格暴涨必然削弱黄金投资需求;但上市后比特币上演暴跌狂潮,12月24日比特币下跌至12350美元,一周之内跌幅高达37.6%;我们认为巨大的浮盈兑现压力以及央行紧缩货币政策同样将加大2018年比特币价格波动性,进而增强贵金属的避险需求。
 
  四、2018年贵金属市场展望
 
  综合以上分析,我们预计2018年全球经济也将进入滞涨格局,其中美国经济增长在特朗普税改新政的影响下有所加速,中国控制房地产市场与金融系统性风险的措施将小幅拉低中国经济增速,欧元区经济在欧洲央行缩减QE与欧元汇率升值的影响下可能持平;但是在能源价格与农产品价格的影响下,全球通胀压力趋于上升,这将导致全球央行继续紧缩货币政策,而且随着央行政策利率的逐渐上升,央行紧缩对名义购买力的边际效应也将越来越大。
 
  2017年欧元区经济意外加速得益于中国经济回暖,从经济体内在增长动力来说,我们认为美国优于欧元区,2018年随着中国政府转向高质量发展模式,欧美经济收敛趋势或将终止;从这个角度看我们并不认为美元指数或走出流畅的下跌趋势,2018年美元指数将在90上方偏弱调整,跌破90关口需要非常强的利空因素,这意味着2018年美元指数虽然为贵金属价格提供偏强运行的计价货币因素,但也限制了贵金属价格的上涨空间。
 
  由于美国核心通胀率走势疲软,而且上半年国内政治风险上升,2017年美国十年期国债利率于2.1-2.5%之间窄幅波动,年度均值为2.33%较2016年均值上升0.48个百分点;而由于能源价格带动,2017年美国CPI同比增长均值为2.13%,较2016年提升0.97个百分点,这导致2017年美债实际收益率均值有所下降,成为2017年黄金价格偏强运行的另一个因素。2018年我们同样预计盯住美国内在经济增长动力(以核心通胀率为表征)的中长期国债收益率上升幅度低于整体通胀上升幅度,这意味着2018年贵金属市场依然处于实际利率下降的环境,有利于贵金属价格重心继续上移。
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